Етикет: корупция

Каква е връзката между спирането на обществените поръчки от миналата седмица и явлението „Динко от Ямбол“, което започна да лови бежанци по границата с Турция. Общото е, че и двете са следствие от разпада на държавността, който наблюдаваме при управлението на Бойко Борисов но докато спирането на обществените поръчки показва неговата борба за оцеляване, Динко показва защо Борисов е обречен да си отиде. » Спирането на обществени поръчки решава само една от заплахите пред Бойко Борисов

към цялата статия

Държавата рискува да загуби десетки милиони евро при тегленето на новите външни заеми, за които парламентът утвърди банките посредници преди две седмици.

Загубите могат да възникнат както заради грешни преценки на Министерство на финансите, така и заради умишлено взимане на недалновидни решения. Но ако е възможно вредите да се избегнат, то ще е редно е да се положат всички усилия. Да се обръща внимание на механизмите за защита на държавния интерес при тегленето на заеми ще бъде първата кауза, която с този блог припознавам за своя и на която ще обръщам внимание всеки път, когато има какво смислено да се каже.

В текста от 24 февруари посочих какви са механизмите да се ощети държавата при теглене на облигационни заеми. Това става като новоемитираните държавни облигации се продадат на инвеститори, които искат по-висока доходност от най-изгодните оферти (на какъв принцип са устроени облигационните заеми, можете да прочететe тук).

Пласирането на облигации под номинала не е необичайна практика и далеч не означава корупция. Често се случва инвеститорите да подават поръчки за дадена облигация и те да варират около нейния номинал, както над него, така и под него.

Давам пример с облигациите, които бяха емитирани на 2 юли 2012 година от тогавашния финансов министър Симен Дянков (не твърдя, че той е корумпиран, но твърдя, че той беше слаб министър, който често бъркаше в действията си).

Та Дянков умишлено и съзнателно изключи българските инвеститори – банки, пенсионни фондове, застрахователи и управляващи дружества от аукциона за облигациите. Техните поръчки не бяха удовлетворени и нито едно местно българско лице, не получи от облигации при първичното им предлагане, макар българските инвеститори да подадоха поръчки и в голяма част, те бяха по-изгодни от тези на чуждестранните.

Като се осреднят одобрените поръчки излиза, че облигационната емисия на стойност 950 милиона евро е пласирана при цена 99.182% от номинала. Или казано с други думи, държавата пое задължение за 950 милиона евро, върху което ще плаща и фиксираната лихва, но реално кредиторите ни дадоха 942.2 милиона евро.

Веднага след емитирането на дълга българските инвеститори възроптаха, че са били изключени и коментираха, че ще купят от облигациите, като така ще създадат печалби за привилегированите инвеститори, вместо тази печалба да остане в държавата.

И точно така стана

Два дни след като бяха пласирани, облигациите се търгуваха на вторичния пазар при цена от 101% от номинала си. Два месеца по-късно – в края на август – вече се търгуваха при равнище 106% от номинала, което прави 6.8% по-висока цена.

В този период от време не настъпи нито едно сериозно събитие от национален, или глобален мащаб, което да промени настроенията на финансовите пазари към българския дълг. Просто средната оценка за българския дълг се оказа много по-висока, от тази, която той получи при първичното публично предлагане. А в края на август облигации с номинална стойност 246 милиона евро вече бяха в ръцете на български инвеститори – банки и други финансови институции, което означава, че една четвърт от заема е била изтъргувана на вторичен пазар само за два месеца.

Печалбата за привилегированите инвеститори, които бяха допуснати на първичното предлагане и след това продадоха книжата си на вторичния пазар е между 2 и 16.7 милиона евро. Това се получава, като сравним интервала на поскъпване и го отнесем към обема на изтъргуваните количества облигации в тези първи два месеца. Някъде между 1% и 6.8% печалба върху направената инвестиция само за два месеца, благодарение на далновидното решение на Симеон Дянков да не допусне български инвеститори до първичното предлагане.

За да не звучи този текст едностранчив и пристрастен, трябва да се признае, че понякога има причина да се приемат и по-неизгодни оферти при първичното предлагане на облигации. Това е оправдано, когато емитентът, тоест държавата, иска да стимулира дългосрочните инвеститори, които смятат да купят облигациите и да ги държат до падеж.
Причината е облигациите да не попаднат в ръцете на инвеститори със слаби нерви, които са готови да разпродават панически при първите негативни сигнали. Такъв случай имаше в края на 2008-ма и в началото на 2009 година, когато финансовата криза бе в своята стихия. Разпродажбата на български облигации свали цената им под номинала, а в очите на международните пазари това означаваше, че държавата се възприема като рисков длъжник. Намесата на финансовото министерство обаче бе адекватна и веднага започна обратно изкупуване на облигациите по цени под номинала им и инвеститорите получиха сигнал, че правителството има резерви, с които да изкупи обратно дълга си. Котировките на облигациите се покачиха и доходността по тях спадна, което беше положително за бъдещите емисии.

А сега да се пренесем в един бъдещ момент, когато отново се емитира държавен дълг.
Ако си представим, че правителството емитира облигации за един милиард евро и от тях продаде 20% на инвеститори, които подават оферта на ниво 95% от номинала. Това означава, че за дълг с номинал от 200 милиона евро, ще постъпят 190 милиона. Ако останалите облигации от емисията се пласират по номинал, държавата ще получи за тях 800 милиона евро, а общо във фискалния резерв ще постъпят 990 милиона евро. Така средната цена на пласиране на емисията ще бъде 99% от номинала.

Ако приемем, че моментът за пласиране на дълг е изгоден като сегашния и инвеститорите се редят на опашка за надеждни книжа, поради което лихвите по германски дълг например са дори отрицателни, то може да се очаква, че предложеното количество облигации от правителството ни ще бъде презаписано. Това означава подадените поръчки да надвишат предложеното количество облигации и да останат неудовлетворени поръчки.

В този момент привилегированите инвеститори, които са получили книжата по 95% от номинала, могат веднага да ги продадат някой инвеститор, който не е бил класиран при първичното предлагане. Заради успеха на емисията, цената на книжата ще е по номинална стойност и онези привилегировани инвеститори ще могат да продадат книжата си за 200 милиона евро, като само дни по-рано са ги купили за 190 милиона. Печалбата ще бъде 5% за нула време. Щетата за държавата ще бъде 10 милиона евро или 1% на номинален дълг от 1 милиард.

Този пример цели да покаже, че при описаната теоретична корупционна схема, загубата за държавата е почти незабележима, но в печалбата за привилегирования инвеститор е огромна. Тези 5% са сравними с висока лихва по банков влог за период от една година, но ще са постигнати само за дни. Това е възможно като се създаде огромна печалба за много малка част от привилегированите облигационери и това да се скрие в осредняването на цената, по която се пласира цялата емисия.
Ето затова правилният дебат в парламента щеше да бъде не „за“, или „против“ определен обем на дълга. Полезността за обществото щеше да бъде в това удовлетворените поръчки при първично предлагане на дълг да станат публични.

Може и да не се казват имената на класираните инвеститори. Но да се даде информация при какви нива всеки от тях е получил облигации и що за инвеститор е той – хедж фонд ли е, банка ли е, пенсионен фонд ли е. Независим външен надзорник пък могже да се запознае с данните и да ги потвърдят, преди документът да бъде публикуван.

Ето такава публичност ще направи трудно защитима както долнопробната корупция, така и обикновената некомпетентност на държавниците.

към цялата статия

Когато Корпоративна търговска банка бе поставена под особен надзор и прекара няколко месеца в безвремие, няколко пъти се запитах дали е възможно някой да спечели от тази ситуация. И въображението ми се оказа бедно да допусне, че едни длъжници на банката може да изкупят вземанията на големи вложители и след това да претендират за прихващане на задълженията си – (суап – кредитно задължение срещу депозитно вземане).

По този начин те изложиха на риск потенциалната маса на несъстоятелността да се намали с около един милиард лева (такава е сумата на прихващанията според оценки на квесторите) и от това да загубят големите кредитори и държавата, в лицето на фонда за гарантиране на влоговете.

Е, това не се случи. Но е показателно, че квесторите заговориха за това с месеци закъснение и стана очевидно, че държавата е допуснала законова празнота, която може да и струва загуби за стотици милиони.

Точно такива моменти, в които осъзнаваме колко късогледи и невнимателни сме били като общество и как това може да ни струва скъпо, дават повод да се замислим не е ли възможно и как държавата (тоест данъкоплатците) да загубят от корупционни практики в емитирането на държавен дълг.

Трябва да се направи важното уточнение, че същите действия, които ще представя като възможности за корупция, може да са плод и на обикновена недалновидност и глупост от страна на държавниците. Дали те са били почерпени да се объркат, или просто толкова си могат, евентуално ще е работа на службите да следят и доказват. В този текст ще посоча няколко начина подобно ощетяване да се случи.

1 Да се тегли заем във валута, която предстои силно да поскъпва. Това се отнася до валути, които могат да се използват за спекулативни операции спрямо българския лев. Неговият курс е вързан към еврото, което означава, че емитирането на заеми в каквато и да било валута различна от еврото трябва да се разглежда като рискова операция за държавния бюджет. Ако валутата поскъпне, спрямо еврото, тя ще поскъпне със същия темп и спрямо българския лев и така ще натовари допълнително обслужването на конкретния заем, в сравнение със сценарий, заемът да се емитира в евро, или в левове.*

2 При първичното публично предлагане селективно да се одобряват поръчките на инвеститори, които търсят по-висока доходност от новоемитираните книжа, за сметка на поръчки, търсещи по-ниска доходност. Това ще означава държавата да приеме да дължи на инвеститорите по-висока цена за заетите пари, и така да наложи на данъкоплатците да плащат по-високи разходи по обслужването на дълга .
Тънкият момент в случая е, че има честа практика инвеститорите да пускат поръчки за закупуването на облигации под номиналната им стойност и поради това е трудно да се определи дали една емисия е с по-висока доходност, заради корумпционни и некомпетентни действия на управляващите, или заради нормална пазарна оценка.
Повишаването на доходността е типична за по-рисковите длъжници като държави и фирми от нововъзникващите пазари.

Висока, или ниска е доходността

Обикновено за решаването на подобни спорове се гледа доходността по облигационни емисии на длъжници със сходни характеристики – например за български дълг, добра база за сравнение може да е дългът на Румъния, Хърватия, Унгария, или други източноевропейски икономики, членуващи в Европейския съюз
Ако има поръчки с по-ниска доходност, и те се пренебрегнат за сметка на такива, търсещи по-висока доходност, ще означава, че конкретният министър на финансите, или банката посредник натоварва данъкоплатците да плащат по-висока цена по дълга, който поемат, въпреки, че е имало кандидати за кредитори, които предлагат същата сума назаем, но при по-ниска цена.
Възможностите от това да се спечели са две:

2.1 Инвеститорът да купи облигациите с извънреден отбив под номинала и след това на вторичния пазар да ги продаде по обективна пазарна оценка, което да му донесе бърза печалба.

2.2 Инвеститорът да задържи облигациите до падеж и по тях да си получава лихва за целия им срок, но тя да е по-висока в сравнение със сценарий, при който министърът на финансите и банките посредници са одобрили най-изгодните поръчки.

*В сценарий, при който доларът може да поскъпне спрямо еврото, а облигацията е емитирана в евро, правителството не трябва по подразбиране да става обект на обвинение. Причината е, че Две трети от износа на България са ориентирани към Европейския съюз и поради това огромна част от доходите на частния сектор и приходите на бюджета са в левове и евро. В този смисъл, издаването на облигации в евро не носи валутен риск спрямо българския лев, ако валутният борд е стабилен. А рисковете от обезценка спрямо други валути, с които икономиката ни не е силно обвързана, винаги са възможни, но са обект на голяма неопределеност и какъвто и ход да се предприеме, ще дава повод за подозрения.
Обратното също важи – въздържането от подобни рискови ходове ще е признак за благоразумие.

към цялата статия